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zwb0811 的博客

条条道路都可能通罗马,这里是一条未必最好但肯定能到的(段永平)。

 
 
 

日志

 
 

百年夹头(三):股票与债券  

2016-06-15 09:03:03|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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(事先说明一下:尽管以下论述都倾向于投资者长期持有普通股,而不是固定收益产品。但当债券出现错误定价,而股价价格同时又比较高时,此时新进场的资金——注意这个限定——投资债券也许就变得比较可取。总之还是那句话:你要businesslike.)


作为对实体价值的的量度,美元的价值变动深刻影响着投资者的利益。本书以不同时期(从内战结束到1922年)优等债券与普通股的比较研究为基础,进行了一系列研究。研究结论始终支持分散化持有普通股,即便在货币升值的时期也不例外——比如1866-1897年。自1897年以来,伴随着美元的贬值,分散化持有的普通股至今都被证明是最佳的长期投资手段。
      ——埃德加.史密斯(《用普通股进行长期投资》)

也许,人们忽视了债券的致命缺点。一般认为,债券最大的缺点是无法分享经济发展所带来的巨大收益。然而事实上应该是:它们对于货币的贬值无计可施。
      ——埃德加.史密斯(同上)

近年来,通货膨胀以及反通货膨胀的斗争已经成为公众非常熟悉的事情。美元购买力的缩水,特别是对其未来购买力还将进一步大幅下降的担心,已经对华尔街的思维模式产生了巨大的影响。显然,随着生活费用的上涨,以美元计息的固定收益将遭受损失。但对于股票持有者来说,红利和股价的上涨,有可能会抵消美元购买力的下降。
      ——本杰明.格雷厄姆(《聪明的投资者》)

我们关于1949年的股票市场的讨论可以归结为以下两点:首先,股票很大程度上使投资者得以免受通货膨胀的损失,而债券却完全不能提供这种保护。普通股的第二个优点在于,它可为投资者提供较高的多年平均回报;这不仅来自其有着比优质债券利息更高的平均红利水平,也来自其因未分配利润的再投资而产生的长期的市场价值上扬。虽然这两项优势十分重要,而且确实令普通股的收益在过去很长一段时间远远超过了债券,但我们仍然会继续提出如下警告:如果投资者以过高的价格买进股票,这些优势就会烟消云散。
      ——本杰明.格雷厄姆(同上)

纽约第一国民银行1956年12月在一封信中列出一张表,说明1946年到1956年10年内全球性货币购买力贬值的现象。表内包括了自由世界的16个主要国家。这些国家的货币价值都显著微缩,从程度轻微的瑞士到极其严重的智利。前者10年期间结束时,能买到10年前85%的东西,后者的货币则在10年内丧失了95%的价值。美国的跌幅是29%,加拿大35%。也就是说在这段时间内,美国每年的货币贬值率是3.4%,加拿大是4.2%。与之相对的是这段期间的利率相当低,美国政府公债提供的收益率只有2.19%。这表示如果考虑货币的实质价值,持有这种高等级、固定收益证券的投资人,实际上每年承受1%以上的负利率。
      ——菲利普.费雪(《普通股不普通的利润》)

投资人如有机会获得25年来最高的投资回报率(美国政府公债利率曾经上升到3.5%以上),最后情形究竟如何呢?绝大部分的例子中,他还是无法获得实质的投资回报。许多例子中,他实际上还发生了亏损。这是因为几乎所有的这种债券买主必须就领取的利息缴交最低20%的所得税,扣除这部分税项后,才是你真正的投资回报率。
      ——菲利普.费雪(同上)

第一种类型是以特定货币计价的投资,包括货币市场基金、债券、抵押贷款、银行存款以及其他一些类似的工具。这种以货币为标的物的投资,大部分都一直被认为是“安全”的。然而事实上,他们是最危险的资产之一。他们的beta值可能是零,但却风险巨大。在过去的一个世纪里,这些金融工具催毁了许多国家投资者的购买力,即使是持有者可以定期收到利息和本金。而且,这一悲惨结果还会一直维持下去。政府决定了货币的最终价值,而系统的力量不时地会驱使他们去制定一些导致通胀的政策,而这一类政策又经常性地处于失控状态。
      ——巴菲特(2011年致股东信)

伯克希尔的目标是能够不断地增加对最优秀生意的占有。我们的第一选择是整体性拥有,但我们也会通过持有大量的股票而实现这个目标。我相信,在任何一段较长时间内的事实都会证明:这一类投资,相对于我们已经检验过的其他两类资产,将会是遥遥领先的赢家。更重要的是,它也最安全。
      ——巴菲特(同上)

长期通货膨胀率依消费物价指数的估算大概是年均3%,这使得股票的实际回报率为年均6.8%,而国库券这种公认最稳当的金融工具,其真正的回报率其实是零——没错,鸭蛋。
      ——彼得.林奇(《One Up on Wall Street》)

经历多次崩盘、经济萧条、战乱、不景气、十次总统内阁更换、以及无数次的长群、短裙流行风尚,股票还是比企业债券好上15倍,比起国库券更强过30倍!有一项逻辑可以解释这一现象:投资股票,公司的成长便是你的成长,你等于是一个欣欣向荣公司的合伙人。而债券却不然,你不过是借钱给别人而已,能把本金拿回来再加上利息就已经不能再好了。
      ——彼得.林奇(同上)

长期来看,固定收益资产的回报率不仅低于股票,而且由于通货膨胀的不确定性,债券的长期风险还可能大于股票。
      ——杰里米.西格尔(《Stocks for the Long Run》)

我的研究显示:长期来看,股票的回报率不仅大大超过了其它所有金融资产的回报率,而且当我们把通货膨胀因素考虑在内时,股票甚至比债券更安全,也更具可预测性。由此,我得出的结论是:股票显然是那些追求长期收益投资者的最佳选择。
      ——杰里米.西格尔(同上)

多年平均而言,(股票的)资本利得远比损失大。即使不考虑红利再投资,1900年一个价值1英镑的股票资产组合到今天会变成160.62英镑,这远远高于零售物价的增长值:53.86英镑。股票的短期收益主要由资本利得决定,但长期收益主要受收入流再投资的影响。因将收入流再投资而导致的最终收益,其差别是很大的。假设两个投资者在20世纪初各自设立了股票投资基金,最初投资都是1英镑。其中一个基金将所得的红利收入都派发给基金受益人,而另一个却将所有红利用于再投资。到20世纪末,后者会增值到16946英镑,而前者的资产价值仅为161英镑,两者的差别超过100倍。
      ——迪姆森等(《投资收益百年史》)

20世纪的历史证明,在所有12个国家,股票市场都是投资收益最好的。英国股票市场的年收益率(复利)为10.2%,剔除通胀之后的实际收益率为5.9%。股票市场收益率最高的是瑞典,实际收益率为8.2%。最差的是意大利,实际收益率为2.7%。过去的一个世纪不是债券投资者的世纪。英国长期政府债券的收益率令人失望,平均年收益率为5.4%,剔除通胀后仅为1.3%。无风险的短期国债收益率为5.1%,剔除通胀后仅为1%。而德国、日本、意大利和法国等四国的长短期债券收益率均为负值。
      ——迪姆森等(同上)
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