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zwb0811 的博客

条条道路都可能通罗马,这里是一条未必最好但肯定能到的(段永平)。

 
 
 

日志

 
 

低增长公司的投资价值 4  

2010-07-09 08:07:57|  分类: 模型 |  标签: |举报 |字号 订阅

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      (要对低增长公司的投资价值和高成长公司的投资价值在对比中予以区别。必须熟记思维模型,和各种思维模型之间的差别。芒格非常重视投资人在这方面的培养:(穷查理年鉴p156)“对于不同的公司,你需要有一张不同的清单和不同的思维模型,必须自己寻找答案,然后在下半生中将其牢牢地记在心中”。“你必须学会这些模型,如此它们便能成为你随时可以使用的技能”。)

 

       对长期稳定的高roe的股票,如果在市净率(市盈率低也一样)比较低时买入,长期来说投资者将会逐渐以接近于roe的投资利润率获得暴利。这看起来有点理想化,因为要满足一个基本条件,就是年收益要以分红的形式派给股东,否则将是一个极为高成长的行业,显然是不现实的,长期来说,高roe不可能长期持续下去,一个经过高速增长不会遇到发展瓶颈的行业也是不可能的。势必要均值回归到平均增长的轨道,在遇到瓶颈时如果企业不愿分红或者尝试多元化投资,投资者有理由怀疑它roe的持续性和管理能力,不排除沦为平庸企业的可能,需保持警惕。这也是部分对浙江医药的观点,但这里只是入手分析目标的几个切入点,仅仅是正确分析目标的开始,而不是结束。

      但对能够保持高roe的股票,肯定是具有某种护城河的企业,如果同时具备稳定的低速的增长,将是上上之选。有些反传统的味道,正是它容易被投资者忽略,价值才会彰显。戴维斯称为“秘密成长股”。

      有必要参照戴维斯家族:只买低价适度成长股的部分理论解读。

      这都是基于长期从事价值投资者来说的。不妨看看现实中的案例分析:http://blog.sina.com.cn/s/blog_4a78b4ee0100k4el.html

 

先上数字:喜诗糖果
1972年,巴菲特用2500万美元收购了喜诗糖果。
总资产:800万美元
销售额:3000万美元
税前收入:500万美元
税后收入:200万美元 (此数字依据巴菲特致股东的信补充,具体年代不详)
2007年
总资产:4000万美元
销售额:38300万美元
税前收入:8200万美元
1972年收购see’s candy的时候,糖果的年销售量为1,600万镑
2007年,see’s 的销售量为3,100万镑,年增长率仅为2%
分析一下,喜诗25年产量只增加了2%不到,而税前净利增加了16倍。也就是说,喜诗25年,糖果因为涨价而获得了8倍的成长。
可是,25年8倍其实只对应8.7%的年涨价哦。我们看看身边,任何一个东西,如果25年涨价8倍,大家都肯定觉得这东西基本没涨价。
由此可见,只是非常低的产能扩张,只是非常低(基本稍微赢过物价指数)的价格成长,就让喜事在25年内变成一个超级无敌现金牛。巴菲特花了2500万美元买了喜诗,25年内,喜诗给他带来了13.5亿美元的现金收入。而今天的喜诗,每年都能赚出比2500万还多的利润。
大家能不能通过这数字,去想想一个拥有定价权的缓慢成长的企业,其生存模式真的能够接近永续经营的话,最终拥有这样的企业是多么巨大的一笔财富。
而茅台在十年内,销量还能扩张3倍。极限产能可能是现在的4-5倍。同时,茅台也拥有定价权,至少可以追平通涨。所以我现在有一种想法,茅台不应该过度扩张产能,而牺牲涨价的能力。因为从喜诗的例子看,保持自己的稀缺度,可以从漫长的涨价过程中,获得更多的好处。
所以我担心的是,年销量5万吨的茅台,也许反而会彻底失去定价权(失去和其他高端酒的区分度)。长期看,扩充产能变成吃力不讨好的事情。
假设茅台
最终产量2万吨 年涨价率8 那么25年后,成长13.7倍;40年后,成长43.45倍

最终产量3万吨 年涨价率7 那么25年后,成长16.28倍;40年后,成长44.92倍
最终产量4万吨 年涨价率5 那么25年后,成长13.54倍;40年后,成长28.16倍

最终产量5万吨 年涨价率4 那么25年后, 成长13.32倍;40年后,成长24.0倍


由此可见,在漫长的历史过程中,高复利最终会战胜高产量。所以茅台对比五粮液等高端酒,最不应该失去的应该是稀缺度带来的定价权。扩产只是短期利好,长期看,会严重影响企业定价权和最终复利收益。
说严重点,如果茅台某天的产量和二锅头一样了,那么茅台基本就是二锅头了。

但斌:可能没有注意到年份酒对茅台的贡献。

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